中央銀行在實施貨幣政策中所運用的政策工具無法直接作用于最終目標，此間需要有一些中間環(huán)節(jié)來完成政策傳導的任務(wù)。因此，中央銀行在其工具和最終目標之間，插進了兩組金融變量，一組叫做中間目標，一組叫做操作目標。

　　貨幣政策的中間目標和操作目標又稱營運目標。它們是一些較短期的、數(shù)量化的金融指標，作為政策工具與最終目標之間的中介或橋梁，在貨幣政策的傳導中起著承上啟下的作用，使中央銀行對宏觀經(jīng)濟的調(diào)控更具彈性，操作目標是接近中央銀行政策工具的金融變量，它直接受政策工具的影響，其特點是中央銀行容易對它進行控制，但它與最終目標的因果關(guān)系不大穩(wěn)定。中間目標是距離政策工具較遠但接近于最終目標的金融變量，其特點是中央銀行不容易對它進行掠制，但它與最終目標的因果關(guān)系比較穩(wěn)定。建立貨幣政策的中間目標和操作目標，總的來說，是為了及時測定和控制貨幣政策的實施程度，使之朝著正確的方向發(fā)展，以保證貨幣政策最終目標的實現(xiàn)。

　　貨幣政策中介目標是連接貨幣政策最終目標與政策工具操作的中介環(huán)節(jié)，也是實施貨幣政策的關(guān)鍵步驟。中介目標必須具備三個特點。

　　1.可測性。指中央銀行能夠迅速獲得中介目標相關(guān)指標變化狀況和準確的數(shù)據(jù)資料，并能夠?qū)@些數(shù)據(jù)進行有效分析和作出相應判斷。顯然，如果沒有中介目標，中央銀行直接去收集和判斷最終目標數(shù)據(jù)如價格上漲率和經(jīng)濟增長率是十分困難的，短期內(nèi)如一周或一旬是不可能有這些數(shù)據(jù)的。

　　2.可控性。指中央銀行通過各種貨幣政策工具的運用，能對中介目標變量進行有效

央行貨幣政策委員會專家委員樊綱

地控制，能在較短時間內(nèi)（如1u20143 個月）控制中介目標變量的變動狀況及其變動趨勢。

　　3.相關(guān)性。指中央銀行所選擇的中介目標，必須與貨幣政策最終目標有密切的相關(guān)性，中央銀行運用貨幣政策工具對中介目標進行調(diào)控，能夠促使貨幣政策最終目標的實現(xiàn)。

　　可以作為中介目標的金融指標主要有：長期利率、貨幣供應量和貸款量。

　　（一）長期利率

　　西方傳統(tǒng)的貨幣政策均以利率為中介目標。利率能夠作為中央銀行貨幣政策的中間目標，是因為：（1）利率不但能夠反映貨幣與信用的供給狀態(tài)，而且能夠表現(xiàn)供給與需求的相對變化。利率水平趨高被認為是銀根緊縮，利率水平趨低則被認為是銀根松弛。（2）利率屬于中央銀行影響可及的范圍，中央銀行能夠運用政策工具設(shè)法提高或降低利率。（3）利率資料易于獲得并能夠經(jīng)常匯集。

　　（二）貨幣供應量

　　以弗里德曼為代表的現(xiàn)代貨幣數(shù)量論者認為宜以貨幣供應量或其變動率為主要中介目標。他們的主要理由是：（1）貨幣供應量的變動能直接影響經(jīng)濟活動。（2）貨幣供應量及其增減變動能夠為中央銀行所直接控制。（3）與貨幣政策聯(lián)系最為直接。貨幣供應量增加，表示貨幣政策松弛，反之則表示貨幣政策緊縮。（4）貨

央行數(shù)次加息

幣供應量作為指標不易將政策性效果與非政策性效果相混淆，因而具有準確性的優(yōu)點。

　　但以貨幣供應量為指標也有幾個問題需要考慮，一是中央銀行對貨幣供應量的控制能力。貨幣供應量的變動主要取決于基礎(chǔ)貨幣的改變，但還要受其它種種非政策性因素的影響，如現(xiàn)金漏損率、商業(yè)銀行超額準備比率、定期存款比率等，非中央銀行所能完全控制。二是貨幣供應量傳導的時滯問題。中央銀行通過變動準備金以期達到一定的貨幣量變動率，但此間卻存在著較長的時滯。三是貨幣供應量與最終目標的關(guān)系。對此有些學者尚持懷疑態(tài)度。但從衡量的結(jié)果來看，貨幣供應量仍不失為一個性能較為良好的指標。

　　（三）貸款量

　　以貸款量作為中間目標，其優(yōu)點是：

　?。?）與最終目標有密切相關(guān)性。流通中現(xiàn)金與存款貨幣均由貸款引起，中央銀行控制了貸款規(guī)模，也就控制了貨幣供應量。

　?。?）準確性較強，作為內(nèi)生變數(shù)，貸款規(guī)模與需求有正值相關(guān)；作為政策變數(shù)，貸款規(guī)模與需求也是正值相關(guān)。

　　（3）數(shù)據(jù)容易獲得，因而也具有可測性。

　　以貸款量作為中間目標在具體實施中各國情況也有差異。政府對貸款控制較嚴的國家，通過頒布一系列關(guān)于商業(yè)銀行貸款的政策及種種限制，自然便于中央銀行控制貸款規(guī)模。反之則不然。以貸款量的指標，各國采用的計量口徑也不一致，有的用貸款余額，有的則用貸款增量。

　　各國中央銀行通常采用的操作目標主要有：短期利率、商業(yè)銀行的存款準備金、基礎(chǔ)貨幣等。

　　（一）短期利率

　　短期利率通常指市場利率，即能夠反映市場資金供求狀況、變動靈活的利率。它是影響社會的貨幣需求與貨幣供給、銀行信貸總量的一個重要指標，也是中央銀行用以控制貨幣供應量、調(diào)節(jié)市場貨幣供求、實現(xiàn)貨幣政策目標的一個重要的政策性指標，如西方國家中央銀行的貼現(xiàn)率、倫敦同業(yè)拆放利率等。作為操作目標，中央銀行通常只能選用其中一種利率。過去美國聯(lián)儲主要采用國庫券利率，近年來轉(zhuǎn)為采用聯(lián)邦基金利率。日本采用的是銀行同業(yè)拆借利率，英國的情況較特殊，英格蘭銀行的長、短期利率均以一組利率為標準，其用作操作目標的短期利率有：隔夜拆借利率，三個月期的銀行拆借利率，三個月期的國庫券利率；用作中間目標的長期利率有：五年公債利率、十年公債利率、二十年公債利率。

　　（二）商業(yè)銀行的存款準備金

　　中央銀行以準備金作為貨幣政策的操作目標，其主要原因是，無論中央銀行運用何種政策工具，都會先行改變商業(yè)銀行的準備金，然后對中間目標和最終目標產(chǎn)生影響。因此可以說變動準備金是貨幣政策傳導的必經(jīng)之路，由于商業(yè)銀行準備金越多，銀行貸款與投資的能力就越大，從而派生存款和貨幣供應量也就越多。因此，銀行準備金增加被認為是貨幣市場銀根放松，準備金減少則意味著市場銀根緊縮。

　　但準備金在準確性方面的缺點有如利率。作為內(nèi)生變量，準備金與需求負值相關(guān)。借貸需求上升，銀行體系便減少準備金以擴張信貸；反之則增加準備金而縮減信貸。作為政策變量，準備金與需求正值相關(guān)。中央銀行要抑制需求，一定會設(shè)法減少商業(yè)銀行的準備金。因而準備金作為金融指標也有誤導中央銀行的缺點。

　　（三）基礎(chǔ)貨幣

　　基礎(chǔ)貨幣是中央銀行經(jīng)常使用的一個操作指標，也常被稱為u201c強力貨幣u201d或u201c高能貨幣u201d。從基礎(chǔ)貨幣的計量范圍來看，它是商業(yè)銀行準備金和流通中通貨的總和，包括商業(yè)銀行在中央銀行的存款、銀行庫存現(xiàn)金、向中央銀行借款、社會公眾持有的現(xiàn)金等。通貨與準備金之間的轉(zhuǎn)換不改變基礎(chǔ)貨幣總量，基礎(chǔ)貨幣的變化來自那些提高或降低基礎(chǔ)貨幣的因素。

　　中央銀行有時還運用u201c已調(diào)整基礎(chǔ)貨幣u201d這一指標，或者稱為擴張的基礎(chǔ)貨幣，它是針對法定準備的變化調(diào)整后的基礎(chǔ)貨幣。單憑基礎(chǔ)貨幣總量的變化還無法說明和衡量貨幣政策，必須對基礎(chǔ)貨幣的內(nèi)部構(gòu)成加以考慮。因為：（1）在基礎(chǔ)貨幣總量不變的條件下，如果法定準備率下降，銀行法定準備減少而超額準備增加，這時的貨幣政策仍呈擴張性；（2）若存款從準備比率高的存款機構(gòu)轉(zhuǎn)到準備比率較低的存款機構(gòu)，即使中央銀行沒有降低準備比率，但平均準備比率也會有某種程度的降低，這就必須對基礎(chǔ)貨幣進行調(diào)整。具體做法是，假定法定準備比率已下降，放出1 億元的法定準備金，這1 億元就要加到基礎(chǔ)貨幣上，從而得到已調(diào)整的基礎(chǔ)貨幣。

　　多數(shù)學者公認基礎(chǔ)貨幣是較理想的操作目標。因為基礎(chǔ)貨幣是中央銀行的負債，中央銀行對已發(fā)行的現(xiàn)金和它持有的存款準備金都掌握著相當及時的信息，因此中央銀行對基礎(chǔ)貨幣是能夠直接控制的?；A(chǔ)貨幣比銀行準備金更為有利，因為它考慮到社會公眾的通貨持有量，而準備金卻忽略了這一重要因素。